マネジメント

J-REITは不動産の収益を分配する投資商品

 J-REIT(不動産投資信託)は、「投資信託及び投資法人に関する法律」(投信法)に基づいて設立された投資法人が、投資家などから集めた資金で不動産等を取得し、運用不動産の賃料収入などの収益を分配する投資商品です。

 信託という名称ですが投資法人は株式会社に似た法人で、投資家が取得する投資口は、株式に類似する有価証券です。株式と同様、J-REITの投資口の多くは上場され、一般の投資家も証券取引所を通じて売買することが可能です。

 J-REITは、投資家のエクイティ資金と銀行借入・債券発行のデット資金を用いてオフィスビル、商業施設、住宅などの不動産を取得します。最近では、物流施設やホテル・旅館を主な投資対象とするJ-REITも登場し、ヘルスケア・リートへの注目も集まるなど、運用不動産の多様化が進んでいます。

 取得する不動産等は、J-REITから運用委託を受けた登録業者(資産運用会社)が選定しますが、資産運用会社自身は上場会社ではなく、通常、不動産業者や金融機関などが株主(スポンサー)になっています。

 J-REITの歴史は、2001年の投信法改正にさかのぼります。上場J-REIT全体の時価総額水準を示す東証REIT指数(03年3月31日時点を1千ポイント)は、07年5月に2600ポイント超まで上昇しましたが、その後のサブプライム、リーマンショックによる世界的信用不安の煽りを受け、08年10月には約700ポイントまで下落しました。10年秋頃からJ-REIT市場もようやく回復傾向を取り戻したものの、それまで数年はJ-REITにとって苦難の時期でした。投資口の公募による新規資金調達は皆無となり、金融機関からの借入の返済に苦しむJ-REITにはスポンサーの変更や合併による統合を行い、さらには倒産するJ-REITもありました。

 制度開始から10年を経過し、J-REITはメジャーな投資商品としての地位を確立しましたが、米国のREITに比べると、まだまだ市場規模は小さいのが現状です。J-REITの財務基盤の安定化・資産増加による運用効率の向上を図り、グローバル市場でのJ-REITの魅力を高めることを目的に、金融庁による検討を経て13年6月、投信法改正が国会で可決されました。

 本連載では今回の第3回と次回の第4回で、投信法の改正内容のうちJ-REITへのインサイダー取引規制の導入と、資金調達・財務戦略の多様化について説明します。

インサイダー取引を規制事情考慮して細かく設計

 J-REITはその多くが上場されているにもかかわらず、これまで投資口は金融商品取引法(金商法)の下でインサイダー取引規制の適用対象とされていませんでした。これは、J-REITの投資口の価格は運用不動産の純資産価値に基づいて決定されるはずで、インサイダー取引のリスクが少ない、と考えられていたからです。

 しかし、市場での投資口価格の変動を見ても明らかなように、投資口価格は市場動向の影響を大きく受ける上、未公表の事実を知って投資口の取引を行うことで、投資法人の関係者が不公平な利益を得ることも可能な仕組みになっていました。

 こうしたことを背景に、投資口についても証券市場の公正性・健全性に対する投資家の信頼を確保する必要があるとして、金商法の改正で投資口にインサイダー取引規制が導入されることになりました。公布の日(13年6月19日)から1年以内に施行されます。

 インサイダー取引とは、広く知られているように、会社の関係者などが一般に公表されていない会社の重要な事実を保有しながら、会社の株式等の売買などをすることです。取引で実際に利益を得たかどうかにかかわりなく、インサイダー取引を行った者には、刑事罰や課徴金が課される可能性があります。

 今回のJ-REITへのインサイダー取引規制の導入で特筆すべきことは、規制の内容がJ-REIT特有の事情を考慮してきめ細かく設計されたことです。

 投資商品としてのJ-REITは、投資家の資金を運用する器となる投資法人だけでなく、その資産運用会社やスポンサーを含めた利害関係者の協働で運営されています。その観点から今回の改正では、インサイダー取引規制の適用を受ける「会社関係者」の範囲に投資法人の役員などだけでなく、資産運用会社とスポンサーの役員・従業員なども含まれることになりました。インサイダー取引規制の対象となる重要事実も、例えばJ-REITのスポンサー企業の変更など、投資口の価格変動を生じさせる事実は株式の場合と異なることから、投資口にかかる重要事実は、J-REITの特質を踏まえた上で株式会社とは別個に列挙されました。

 また、J-REITにインサイダー取引規制を導入する改正と同時に、金商法の改正によって、インサイダー取引を通じて他人に利益を得させる目的で未公表の重要事実を伝達することと、そのような情報を伏せて取引を奨励することも違法行為となります。この情報伝達・取引推奨行為に関する規制は、J-REITにも適用されます。

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