政治・経済

 株式市場のダイナミズムを表す動きの1つとしてマネジメント・バイアウト(MBO)がある。経営陣が株式を取得しオーナー経営者として独立し、迅速な意思決定と長期的視野で経営を行う。10年以上前に作家として法律経済小説(ビジネス・ロー・ノベル)『取締役会決議』(文庫化に際し「MBO」に改題)を執筆し、MBO時代の到来を予言した弁護士の牛島信氏にMBOの動向について話を聞いた。

 

株高はMBOに逆風も

再上場が増加する可能性

 MBOについては、すかいらーくの再上場が大きな話題です。マクドナルドより時価総額が大きくなるのではないかと言われて注目されています。しかし近年、MBOの件数自体は、急激に減っているというほどではないにせよ、最もMBOが多かった時期に比べると減ってきています。その要因として、株価の上昇が挙げられます。すなわち株価が上昇していくと、PBR(株価純資産倍率)が低い状態が解消され、MBO価格も上昇するので、MBOは増えるよりは減る可能性のほうが大きいことが考えられます。東証が再上場に際しての審査項目から再上場申請までの期間の制限に関する記載を削除したこともあり、株高になると、すかいらーくのように一度MBOをした会社の再上場が増えてくる可能性があります。

 MBOの目的は、意思決定を早めて機動力を高めることと、長期的な視点で経営ができることです。会社は上場している以上は常に市場の反応を気にしながら経営しなければなりませんが、MBOではそれがなくなります。つまり経営者が自分のイニシアチブで、創造性を生かせることが一番の理由だと思います。それだけに経営者にやる気がなければ、そもそもMBOはできません。

 MBOが買収防衛策の切り札だと言われたのは過去の話です。今はそれほど敵対的買収の脅威があるようには思われません。むしろ今、MBOをするのは、意欲的な経営者がマーケットと向き合う以上に自らのビジョンで長期的経営をしたいからだと思います。

 例えば、しばらく利益を削ってでも中期経営計画を達成したい時に、その計画を遂行すると言っても、それで株価が下がるならマーケットには通用しません。資金を調達できている限りにおいては、MBOをすれば、経営者は自由にその中期経営計画を遂行できます。

 それから最近の傾向としてはファンドと組まずに、自分で資金を引っ張ってくるMBOが増えています。その理由はファンドが退潮してきていることと、銀行によるMBOに対する融資姿勢が積極的になっているからです。金利は下がり、銀行は貸し出し先を探していて、安倍内閣もそれを推奨しています。銀行主導のMBOは経営者が自ら買収資金を調達し、全面的に自分の会社として経営できるため、大いに腕を振るえると思います。

 米国ではデルのような巨大な会社のMBO(買収総額約249億㌦)が行われるという意味で、日本よりはダイナミックです。それはファンドの規模をはじめMBOのインフラが異なることが1つの要因と考えられます。日本でもファンドが付加価値を提供できる存在であるとの理解が進めば、巨大な会社のMBOが出てくる可能性はあります。

 ただし巨大な会社のMBOとなると株式取得の資金は巨額となるので、リスクテーキングができるファンドの関与は必須になってくると思います。今、日本のファンドは元気がないですが、いずれは日本でもファンドが巨額のMBOをリードする形になると思います。より大きなMBOでは、株式市場のダイナミズムが重要になります。

 

MBOは経営者のアニマルスピリットを反映

 私が『取締役会決議』を書いた2000年頃と比べると一番変わってきたのは、MBOが当たり前になったことです。

 この間の変化として、これまで事例から見れば、経営陣にMBOを実施されてひどい目に遭ったと感じている株主は結構いますし、裁判例も多々あります。基本的にMBOは、MBOをする経営側と、MBOをされる株主側に利害の抵触があり、対立があります。その多くは株式取得価格の値付けの問題ですが、裁判所は、価格については一定の歯止めをかけています。例えば、11年のカルチュア・コンビニエンス・クラブのMBOでは、経営側は株価を600円で取得しようとしたのに対し、大阪地裁は公正な取得価格を600円ではなく649円だと決定しました。これらの裁判所の判断やMBO指針に従ってMBOが行われるようになっていて、過去に起きていた混乱は収束していくと思います。

 俗的な見方をすると、経営者がMBOをする理由は、MBOをすると儲かるからだという考え方もあるように思われます。すなわち、マーケットでの株価が、その会社の経営者が思っている以上に安いため、お金を借りてきてプレミアムを付けて株を買い占めても儲かるはずだという思いがあるからです。

 儲かるというのは俗な言い方であって、経営者にとってみれば、マーケットが株をあまりに安く放置していてけしからんという憤りがあります。例えば、ある会社の株価が600円だとして、その経営者にしてみれば株価が1千円でも1500円でもおかしくないという思いがありますが、叫んでも株価は上がりません。それなら600円にプレミアムを付けて結構なので自分が株を全部買ってMBOを実行し、そして会社をもっと良くして、株価を1500円にできるという強い意欲、確信をもってMBOをする経営者もいます。MBOは、トップがリスクをとって会社をプライベート化し、拡大していく意欲の表れであり、そういう意欲は経営者のアニマルスピリットの1つでもあります。

 すかいらーくのように、MBOをした会社が再上場で株式市場に戻ってくることは今後も大いにありえます。株式市場が厚みを増すので、私は再上場で戻ってくることは良いことだと思います。 (談)

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